Fotografie: Europa Press/ABACA

De inflatie in de eurozone is de afgelopen maanden gedaald, maar het ziet er nog steeds naar uit dat die te lang, te hoog zal blijven. Vandaar dat de ECB in september besloot de rente op te krikken met 25 basispunten.  

De economen van de bank verwachten dat de inflatie volgend jaar 3,2 procent zal bedragen en in 2025 2,1 procent. Dit jaar komt de geldontwaarding naar verwachting uit op 5,6 procent. Dat betekent dat de ECB tot en met 2025 niet zal slagen in haar taak om voor prijsstabiliteit te zorgen. Met betrekking tot de raming voor 2025 moet ik nog toevoegen dat, gezien het trackrecord van de voorspellingen, we er rekening mee moeten houden dat de daadwerkelijke inflatie in dat jaar hoger zal zijn dan wat de ECB-economen voorspellen.  

De inflatie zal dus volgens de ECB dalen in 2024 en 2025, en dat komt mede door de lagere economische groei. De vooruitzichten zijn verslechterd en de bank gaat er nu van uit dat de groei in 2023, 2024 en 2025 respectievelijk 0,7, 1,0 en 1,5 procent zal zijn. Met het oog op de nabije toekomst zei Christine Lagarde, voorzitter van de ECB, dat de inflatie door statistische effecten verder zal zakken. Het besluit tot verhoging is genomen met een “solide meerderheid”, aldus Lagarde. Vrij vertaald: de Italiaan, de Spanjaard, de Griek en de Portugees in het bestuur (op zijn minst) waren tegen het besluit de rente op te krikken. In Frankfurt nichts Neues, zou ik zeggen.  

Substantiële bijdrage 
De cruciale zin in de persverklaring die werd uitgegeven na afloop: “Op basis van zijn huidige beoordeling is de Raad van Bestuur van mening dat de basisrentetarieven van de ECB een niveau bereikt hebben dat, indien aangehouden voor een voldoende lange periode, een substantiële bijdrage gaat leveren aan de tijdige terugkeer van de inflatie naar de doelstelling.” 

Als we deze zin ontleden en verhelderen, wat staat er dan? In mijn optiek betekent het dat de kans dat de ECB-rente de piek heeft bereikt, groot is. Ik zou die kans op minstens 80 procent stellen. De kans dat de bank, als de rente inderdaad gepiekt is, die gedurende minstens een groot deel van 2024 ongewijzigd zal houden, acht ik zo’n 90 procent. In het verlengde daarvan: de kans op een renteverlaging in de komende twaalf maanden is bijzonder klein.  

Zomer 2024 
Als de ECB de rente op het huidige niveau gedurende een lange tijd vastzet, zal dat een harde klap aan de inflatie geven, zo interpreteer ik de term substantiële bijdrage. Maar substantiële bijdrage betekent niet dat dit voldoende hoeft te zijn. Dus: afhankelijk van de inflatieontwikkeling tussen nu en het voorjaar van 2024, zou het kunnen zijn dat de ECB in een later stadium de rente nog eens gaat verhogen. De kans op nog een renteverhoging dit jaar is in mijn optiek klein. Dus die substantiële bijdrage zal er alleen zijn als de ECB de huidige rentestand “voor een voldoende lange periode” blijft aanhouden. Dat vertaal ik als volgt: de rente zal tot minstens de zomer van 2024 niet omlaag kunnen.  

Voor een terugkeer van de inflatie naar het vurig gewenste percentage van 2 procent per jaar, is echter een positieve reële rente (nominale rente, in dit geval die van de ECB, verminderd met de inflatie) gedurende een lange tijd nodig. Op het moment bedraagt die reële rente, ondanks alle renteverhogingen van de ECB, nog steeds ongeveer -1 procent. Om te kunnen spreken van overwicht in de strijd tegen inflatie moet die rente op zijn minst 1 procent positief noteren, zo niet hoger.  

Laaghangend fruit 
De reële rente in de eurozone zal de komende tijd ongetwijfeld verder stijgen, met als reden dat de inflatie verder lijkt te dalen. Echter, de daling van de inflatie in de maanden en kwartalen die voor ons liggen, kan weleens veel minder uitgesproken zijn dan in het afgelopen jaar. In die periode halveerde de inflatie, van ongeveer 10 procent naar iets meer dan 5 procent in augustus. Die daling was echter vooral te danken aan het statistische effect bij de ontwikkeling van de energieprijzen.  

De energieprijzen zijn hard gedaald, en de jaar-op-jaar-vergelijking pakte dus zeer gunstig uit voor de inflatie. Was dat effect er niet geweest, dan denk ik dat de inflatie, ondanks de renteverhogingen van de ECB, anno 2023 veel dichter bij die piek dan bij het huidige niveau zou liggen. Met de olieprijs die de laatste maanden behoorlijk is opgelopen, zal dat gunstige effect in de maanden die voor ons liggen aanmerkelijk kleiner zijn en kan de inflatie zelfs weer stijgen. Het laaghangend inflatiefruit is als het ware geplukt. In de komende maanden zal de daling veel minder snel gaan, zeker als de olieprijs op het huidige niveau blijft liggen of verder klimt.  

Pas ik dat toe op de verwachte ontwikkeling van de reële ECB-rente, dan is de kans groot dat die in de eerste helft van 2024 de nul aantikt of licht positief wordt, maar om inflatie te verslaan zal meer nodig zijn. En ik ben er niet gerust op dat de ECB dat meer ook zal leveren. Ik zal daarom niet verbaasd zijn als de inflatie de komende jaren in de eurozone eerder te hoog dan te laag uitpakt.  

Vierde fout 
De bank heeft in het recente verleden eerst de fout gemaakt door te blijven geloven dat de hoge inflatie slechts een tijdelijk fenomeen zou zijn. Daarna, en in het verlengde daarvan, begon de ECB te laat met het verhogen van de rente. De centrale bank bleef geloven in het inflatie-is-tijdelijk-sprookje, ook toen veel van haar zusterinstellingen al lang en breed begonnen waren rentes te verhogen. Vervolgens maakte de ECB in mijn optiek een fout door de rente te langzaam op te krikken. De vierde fout, de komende tijd niet veel verder ermee doorgaan, ligt nu op de loer.  

Voor de financiële markten zal dit allemaal voorlopig vooral goed nieuws zijn. Het vooruitzicht op renteverhogingen is vrijwel verdwenen. Een recessie is geen zekerheid. De inflatie, hoewel te hoog, blijft zakken. En de eerstvolgende rentebeweging van de ECB zal zeer waarschijnlijk omlaag zijn, ook al kan het even duren voordat het zover is. Of dat allemaal op middellange termijn ook uitstekend nieuws is, durf ik te betwijfelen.